Dünya Bankası Başkanı Ajay Banga ve IMF Başkanı Kristalina Georgieva’nın ortak açıklamaları, Orta Doğu’daki savaşın küresel ekonomide yarattığı tahribatın boyutlarını gözler önüne serdi. Savaşın faturasını hafifletmek için 100 milyar dolarlık tarihi bir fon masada.
Bretton woods kurumlarından küresel şoklara karşı tarihi müdahale
Modern küresel ekonomik sistem, birbiriyle derinden entegre olmuş tedarik zincirleri, uluslararası sermaye akışları ve enerji hatları üzerine inşa edilmiştir. Bu hassas mimarinin kalbi konumundaki Orta Doğu’da patlak veren ve altı haftadır devam eden yıkıcı savaş, sadece bölgesel bir güvenlik krizi olmakla kalmamış; aynı zamanda küresel enflasyonu, büyüme beklentilerini ve gelişmekte olan ülkelerin borç sürdürülebilirliğini tehdit eden devasa bir makroekonomik şoka dönüşmüştür. İkinci Dünya Savaşı’nın ardından kurulan ve küresel finansal istikrarın nihai güvencesi olarak kabul edilen Bretton Woods kurumları (Dünya Bankası ve Uluslararası Para Fonu – IMF), bu eşi benzeri görülmemiş ekonomik tsunaminin etkilerini hafifletmek amacıyla tarihi bir müdahale planını devreye soktuklarını duyurmuştur. Dünya Bankası Başkanı Ajay Banga’nın, savaşın ağır etkilerini yaşayan ülkeler için önümüzdeki 15 aylık kritik periyotta 80 ila 100 milyar dolar arasında devasa bir finansman paketinin mobilize edilebileceğini açıklaması, krizin ekonomik faturasının ne denli ağır olduğunun en somut göstergesidir.
Bu 100 milyar dolar seviyesindeki finansman paketi, sadece rakamsal büyüklüğüyle değil, aynı zamanda tarihsel bağlamıyla da olağanüstü bir nitelik taşımaktadır. Hatırlanacağı üzere, küresel ekonomiyi durma noktasına getiren ve modern tarihin en büyük sağlık krizi olan COVID-19 pandemisi döneminde, Dünya Bankası krizin etkilerini hafifletmek için yaklaşık 70 milyar dolarlık bir acil destek paketi sunmuştu. Pandemi gibi tüm dünyayı eşzamanlı olarak vuran bir krizin faturasını aşacak boyutta bir fonun, “bölgesel” gibi görünen ancak küresel kelebek etkileri yaratan bir savaş için masaya konulması, savaşın yarattığı fiziksel sermaye yıkımının (capital destruction) ve enerji kaynaklı enflasyonist şokun dünya ekonomisi için pandemiden çok daha kalıcı ve yapısal bir tehdit oluşturduğunu kanıtlamaktadır. Pandemi döneminde üretim hatları geçici olarak durmuş ancak altyapı sağlam kalmıştı; oysa mevcut savaş, altyapıları yok etmekte, ticaret yollarını felç etmekte ve ülkelerin üretim kapasitelerini uzun yıllar boyunca sekteye uğratmaktadır. Bu nedenle, açıklanan bu tarihi fon, sadece bir likidite desteği değil, aynı zamanda yıkılan ekonomilerin yeniden inşası için hayati bir “Marshall Planı” niteliği taşımaktadır.
Dünya bankası’nın finansman stratejisi ve bilanço optimizasyonu
Dünya Bankası Başkanı Ajay Banga’nın açıkladığı finansman planı, salt bir nakit enjeksiyonundan ziyade, uluslararası kalkınma finansmanının sınırlarını zorlayan üç aşamalı ve son derece sofistike bir bilanço mühendisliği (balance sheet engineering) stratejisine dayanmaktadır. Banga’nın detaylandırdığı yol haritasının ilk aşamasında, önümüzdeki birkaç aylık acil dönemde “kriz yanıt penceresi” (crisis response window) aracılığıyla 20 ila 25 milyar dolarlık bir likidite hızla piyasaya sürülecektir. Bu ilk aşama fonları, genellikle savaştan doğrudan etkilenen ülkelerin acil gıda ithalatını finanse etmek, çöken sağlık sistemlerini desteklemek ve mülteci akınlarının yarattığı mali yükleri hafifletmek amacıyla hibe veya çok düşük faizli imtiyazlı krediler (concessional loans) şeklinde kullanılacaktır. Bu hızlı yanıt mekanizması, krizin ilk şok dalgasının ülkeleri temerrüde (sovereign default) sürüklemesini engellemek için tasarlanmış bir makroekonomik ilk yardımdır.
Planın ikinci ve daha geniş çaplı aşaması ise, yaklaşık altı ay içinde devreye girecek olan mevcut programların yeniden yapılandırılması (reprogramming) sürecidir. Bu aşamada, 30 ila 40 milyar dolar daha krizin etkilerini hafifletmek için mobilize edilecektir. Normal şartlarda uzun vadeli altyapı, eğitim veya yeşil enerji projeleri için ayrılmış olan fonlar, aciliyet arz eden enerji sübvansiyonlarına, bütçe açıklarının finansmanına ve kritik ithalat kalemlerinin desteklenmesine kaydırılacaktır. Ancak asıl makroekonomik devrim, savaşın uzaması senaryosunda devreye girecek olan üçüncü aşamadadır. Banga, savaşın uzaması halinde bankanın bilançosunun (balance sheet) ve ek kapasitesinin devreye alınarak toplam tutarın 100 milyar dolar seviyesine ulaşabileceğini ifade etmiştir. Bu, Dünya Bankası‘nın çekirdek sermayesini (Tier 1 capital) koruyarak kaldıraç oranlarını (leverage ratio) artırması, hibrit sermaye araçları ihraç etmesi ve hissedar ülkelerin (ABD, Avrupa ülkeleri vb.) “çağrılabilir sermaye” (callable capital) taahhütlerini teminat göstererek küresel tahvil piyasalarından çok daha agresif bir şekilde borçlanması anlamına gelmektedir. Kurumun AAA kredi notunu tehlikeye atmadan bilançosunu bu denli esnetebilmesi, uluslararası finans sisteminin krizlere yanıt verme kapasitesinin ulaştığı son noktayı temsil etmektedir.
İmf’nin büyüme revizyonu ve kaybedilen makroekonomik potansiyel
Dünya Bankası finansman cephesinde bu devasa adımları atarken, küresel ekonominin makroekonomik sağlığından sorumlu olan Uluslararası Para Fonu (IMF), savaşın yarattığı reel tahribatı sayılarla ortaya koymuştur. IMF, Washington’da düzenlenen Bahar Toplantıları kapsamında yaptığı açıklamada, Orta Doğu savaşının tetiklediği enerji fiyatlarındaki yükseliş ve tedarik zinciri aksamaları nedeniyle küresel büyüme tahminini aşağı yönlü revize ettiğini (downgrade) duyurmuştur. Kurumun yayınladığı raporda yer alan en çarpıcı makroekonomik detay ise “fırsat maliyeti” (opportunity cost) üzerine yapılan vurgudur. IMF uzmanlarına göre, eğer bu yıkıcı çatışma patlak vermemiş olsaydı, merkez bankalarının faiz indirim döngüsüne girmesi ve enflasyonun kontrol altına alınmasının yarattığı iyimserlikle, küresel ekonomik büyüme tahmini %3,4 seviyesine yükseltilecekti. Ancak savaşın patlak vermesi, bu potansiyel büyüme ivmesini adeta bıçak gibi kesmiş ve dünya ekonomisini trilyonlarca dolarlık bir servet kaybına uğratmıştır.
Kaybedilen bu %3,4‘lük büyüme potansiyeli, sadece kağıt üzerindeki bir istatistiksel sapma değildir; dünya genelinde milyonlarca insanın işsiz kalması, yoksulluk sınırının altına itilmesi ve şirket iflaslarının artması anlamına gelmektedir. Savaşın büyüme üzerindeki bu yıkıcı (contractionary) etkisi, ağırlıklı olarak iki ana aktarım mekanizması (transmission mechanism) üzerinden gerçekleşmektedir. Birincisi, jeopolitik belirsizliklerin artması nedeniyle şirketlerin yeni fabrika yatırımlarını, istihdam kararlarını ve Ar-Ge harcamalarını askıya almasıdır (yatırım ertelemesi). İkincisi ve çok daha etkilisi ise, artan enerji ve navlun maliyetlerinin şirketlerin kar marjlarını sıkıştırması ve bu maliyetlerin nihai tüketiciye yansıtılarak küresel tüketim iştahını (aggregate demand) boğmasıdır. Savaş, dünya ekonomisinin tam da “yumuşak iniş” (soft landing) yapmaya hazırlandığı bir dönemde ortaya çıkarak, küresel ekonomiyi yeniden “stagflasyon” (durgunluk içinde enflasyon) girdabının eşiğine getirmiştir.
Enerji piyasalarındaki asimetrik şok ve fiyat yapışkanlığı
Krizin kalbinde yer alan en büyük makroekonomik sorun, petrol ve doğal gaz fiyatlarında yaşanan sert yükselişler ve bu yükselişlerin yarattığı kalıcı hasardır. Dünya Bankası Başkanı Ajay Banga’nın konuşmasında özellikle dikkat çektiği “enerji piyasalarının savaş sona erse bile dengelenmesinin zaman alacağı” yönündeki tespiti, enerji ekonomisinin doğasındaki yapısal kırılganlıklara (structural vulnerabilities) işaret etmektedir. Finansal piyasalar genellikle krizlerin bitişini önceden fiyatlayarak hızlıca eski seviyelerine dönme eğiliminde olsalar da (V-tipi toparlanma), fiziki emtia piyasalarında arz ve talep dengesinin yeniden kurulması aylar, hatta yıllar alabilmektedir. Savaş ortamında hasar gören petrol rafineleri, bombalanan boru hatları ve güvenlik endişesiyle kapanan deniz ticaret rotaları (Hürmüz Boğazı ve Kızıldeniz geçişleri gibi), bir ateşkes anlaşması imzalansa dahi ertesi gün tam kapasiteyle çalışmaya başlayamaz.
Dahası, bu süreçte enerji ithalatçısı ülkeler, arz güvenliğini sağlamak adına “stratejik petrol rezervlerini” (SPR) tüketmiş durumdadır. Savaş sona erdiğinde, bu devasa rezervlerin yeniden doldurulması için piyasada oluşacak güçlü talep (replenishment demand), petrol fiyatlarının uzun bir süre daha yüksek bir platoda (higher plateau) kalmasına neden olacaktır. Buna ek olarak, enerji şirketlerinin jeopolitik risklerin yüksek olduğu çatışma bölgelerine yeni arama ve üretim (upstream) yatırımları yapmaktan kaçınmaları, orta vadede küresel enerji arzının potansiyel talebin gerisinde kalmasına yol açmaktadır. Bu durum, ekonomi literatüründe “fiyat yapışkanlığı” (price stickiness) olarak adlandırılır. Enerji fiyatlarının yüksek kalması, tarımdan lojistiğe, petrokimyadan perakendeye kadar tüm üretim zincirindeki maliyetleri yukarıda tutarak, küresel enflasyonun hedeflenen %2 seviyelerine inmesini inatçı bir şekilde engelleyecek en büyük yapısal bariyerdir.
Maliye politikasının açmazı: geniş kapsamlı sübvansiyonların tehlikesi
Savaşın tetiklediği bu enerji şoku karşısında hükümetlerin atacağı adımlar, krizin derinliğini ve süresini belirleyecek en kritik faktördür. IMF Başkanı Kristalina Georgieva’nın basın toplantısında dile getirdiği uyarılar, maliye politikasının (fiscal policy) enflasyonist bir ortamda nasıl “uygulanmaması” gerektiğine dair adeta bir ders niteliğindedir. Georgieva, artan enerji faturalarının vatandaşlar ve işletmeler üzerindeki yıkıcı etkisini hafifletmek için hükümetlerin acil önlemler alması gerektiğini kabul etmekle birlikte; uygulanacak politikaların mutlak surette “geçici ve hedefe yönelik” (temporary and targeted) olması gerektiğinin altını kalın çizgilerle çizmiştir. Bu uyarı, özellikle seçim ekonomisi uygulayan veya popülist baskılar altında kalan hükümetlerin sıklıkla başvurduğu “geniş kapsamlı sübvansiyonlara” (blanket subsidies) karşı yapılmış bilimsel bir reddiyedir.
Makroekonomik açıdan bakıldığında, benzine, elektriğe veya doğal gaza uygulanan ve toplumun tüm kesimlerini (zengin-fakir ayrımı yapmaksızın) kapsayan genel vergi indirimleri veya fiyat tavanları (price caps), ekonomiye devasa bir zarar verir. İlk olarak, bu tür geniş çaplı sübvansiyonlar devletlerin bütçe açıklarını (fiscal deficit) astronomik seviyelere taşır ve kamu borç yükünü patlatır. İkinci ve daha tehlikeli etkisi ise, fiyat mekanizmasının (price signal) bozulmasıdır. Eğer enerji pahalıysa, rasyonel beklenti insanların enerjiyi daha tasarruflu kullanmasıdır. Ancak devlet fiyatı suni olarak düşük tutarsa, talep azalmaz; arzın kısıtlı, talebin ise yüksek kaldığı bu ortam, Georgieva’nın da vurguladığı gibi enflasyonu daha da şiddetlendirir. Bunun yerine IMF‘nin önerdiği model, enerji fiyatlarının serbest piyasada belirlenmesine izin verirken, artan fiyatlardan en çok zarar gören en alt gelir grubundaki (bottom 20%) vatandaşlara “doğrudan nakit transferi” (direct cash transfers) yapılmasıdır. Bu yöntem, hem bütçe disiplinini korur hem fiyat mekanizmasını bozmaz hem de sosyal adaleti tesis eder.
Zamanla yarış: savaşın süresi ve küresel toparlanma senaryoları
Uluslararası kuruluşların hazırladığı ekonomik projeksiyonlar, savaşın süresine bağlı olarak tamamen farklılaşan alternatif senaryolar (scenario analysis) içermektedir. IMF Başkanı Kristalina Georgieva’nın analizinde belirttiği “savaşın birkaç hafta içinde sona ermesi” (kısa vadeli çözülme senaryosu), küresel ekonomi için en iyimser çıkış yoludur. Eğer diplomatik çabalar sonuç verir ve çatışmalar bahar aylarında kalıcı bir ateşkesle son bulursa, piyasalardaki risk primi hızla eriyecek, navlun fiyatları normalleşecek ve merkez bankaları planladıkları faiz indirim takvimlerine sadık kalabilecektir. Bu “hızlı toparlanma” (rapid recovery) senaryosunda, dünya ekonomisi kaybettiği büyüme ivmesinin bir kısmını yılın ikinci yarısında telafi etme şansı bulabilir.
Ancak, madalyonun diğer yüzündeki karamsar senaryo çok daha ürkütücüdür. Georgieva’nın “savaşın yaz aylarına sarkması durumunda daha ağır sonuçlar doğuracağı” yönündeki uyarısı, savaşın ekonomik hasarının doğrusal (linear) değil, üstel (eksponansiyel) olarak arttığını göstermektedir. Yaz ayları, Kuzey Yarımküre’de tarımsal hasat dönemi, turizm sezonunun zirvesi ve enerji talebinin (soğutma kaynaklı) pik yaptığı bir dönemdir. Savaşın bu döneme sarkması, küresel gıda krizini tetikleyebilir (özellikle gübre ve lojistik maliyetleri üzerinden), turizm gelirlerine bel bağlayan gelişmekte olan ülkeleri temerrüde sürükleyebilir ve merkez bankalarını faizleri uzun süre yüksek tutmaya (higher for longer) mecbur bırakabilir. Sürecin yaz aylarına uzaması, şirket iflaslarının zincirleme bir reaksiyona dönüşmesine ve küresel ekonominin derin bir resesyona girmesine neden olabilecek bir “kırılma noktası” (tipping point) olarak görülmektedir.
Gelişmekte olan piyasaların borç sarmalı ve sermaye kaçışı
Savaşın ve artan enerji maliyetlerinin asıl yıkıcı faturası, ABD veya Avrupa gibi gelişmiş ekonomilerden ziyade, makroekonomik temelleri zayıf olan Gelişmekte Olan Piyasalar (Emerging Markets – EM) ve Düşük Gelirli Ülkeler tarafından ödenmektedir. Bu ülkeler, enerjiyi Amerikan doları cinsinden ithal etmek zorundadırlar. Savaş nedeniyle petrol fiyatlarının artması, bu ülkelerin cari işlemler açıklarını (current account deficit) hızla büyütmektedir. Eşzamanlı olarak, jeopolitik risklerin artması küresel yatırımcıların riskli varlıklardan kaçarak (flight to safety) Amerikan Hazine tahvillerine sığınmasına yol açmakta; bu da gelişmekte olan ülkelerden devasa boyutta bir sermaye kaçışını (capital flight) tetiklemektedir.
Sermaye kaçışı ve cari açık sarmalı, bu ülkelerin yerel para birimlerinin dolar karşısında sert bir şekilde değer kaybetmesine (devalüasyon) neden olur. Değer kaybeden para birimi, ithal edilen her türlü malın (enerji, gıda, ilaç) yurt içindeki fiyatını artırarak çok şiddetli bir “ithal enflasyon” (imported inflation) yaratır. Dahası, para birimindeki değer kaybı, bu ülkelerin dolar cinsinden olan dış borçlarını kendi para birimleri cinsinden ödenemez boyutlara ulaştırır. İşte Dünya Bankası‘nın açıklamayı planladığı 100 milyar dolar seviyesindeki devasa paketin en kritik misyonu, bu dış borç sarmalına giren ve temerrüt (default) tehlikesiyle karşı karşıya kalan zayıf ekonomilere can simidi olmaktır. Aksi takdirde, Orta Doğu’daki bir savaş, Afrika’dan Latin Amerika’ya kadar uzanan zincirleme bir küresel borç krizinin (sovereign debt crisis) fitilini ateşleyecektir.
Sonuç: bretton woods kurumlarının yeni dönemdeki rolü
Sonuç itibarıyla, Dünya Bankası ve IMF‘nin eşzamanlı olarak açıkladığı bu olağanüstü fonlama planları ve büyüme revizyonları, küresel ekonominin ne denli kırılgan bir fay hattı üzerinde durduğunu kanıtlamaktadır. 100 milyar dolar büyüklüğündeki destek paketi, uluslararası finans mimarisinin krizlere yanıt verme kapasitesini test eden tarihi bir adımdır. Ajay Banga ve Kristalina Georgieva’nın ortak mesajı son derece nettir: Askeri çatışmalar sadece cephelerde kalmamakta, dünya genelindeki bakkal raflarına, fabrika üretim bantlarına ve devletlerin hazine bilançolarına doğrudan bir vergi olarak yansımaktadır.
Önümüzdeki aylar, küresel ekonominin kaderini belirleyecek bir zamanla yarışa sahne olacaktır. Hükümetlerin IMF‘nin tavsiye ettiği gibi popülist geniş tabanlı sübvansiyonlardan kaçınarak bütçe disiplinini korumaları ve Dünya Bankası‘nın sağlayacağı fonları üretime dönük, hedefe odaklı projelerde kullanmaları hayati önem taşımaktadır. Jeopolitik istikrarsızlığın “yeni normal” (new normal) haline geldiği bu dönemde, Bretton Woods kurumlarının sadece birer kredi kuruluşu değil, küresel makroekonomik aklın ve kriz yönetiminin merkez üssü olma rolleri her zamankinden daha kritik bir hale gelmiştir. Savaşın faturası her geçen gün ağırlaşırken, atılacak ekonomik adımların doğruluğu, dünya ekonomisinin bir “kayıp on yıl” (lost decade) yaşayıp yaşamayacağını belirleyecektir.